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在QE退場疑慮壟罩下 哪些基金受到較大衝擊

晨星亞洲研究部

2013.09.23

焦點一》利率還會繼續上升嗎?

6月份，美國聯準會(Fed)對美國經濟作出了相當樂觀的預期，該預測顯示2013年美國的經濟成長率將達到2.3%至2.6%，而在2014年則將會達到3%至3.5%；但晨星的經濟分析學家Robert Johnson卻認為美國聯準會(Fed)的看法過度樂觀。雖然，今年以來美國的就業市場、房地產及消費者信心等數據皆出現改善，但美國的經濟成長應不會明顯加速。他預期美國2013年的經濟成長率為2%至2.25%，明年的經濟成長率則為2%至2.5%，因此推測美國聯準會(Fed)削減公債收購規模的時程並不會快於市場預期，甚至還有可能會被延後(目前市場普遍預期今年下半年美國聯準會(Fed)便會開始縮減資產收購規模，並於明年上半年完全終止購債計劃)。

儘管如此，我們仍認為美國長期公債的殖利率應會呈現結構性上升的趨勢。根據經濟學中的費雪理論，名目利率等於通膨預期值加上實質利率。一般而言，債券的天期越長，實質利率就會越高。以美國10年期公債來看，這部份通常為2%至2.5%，倘若加上1%至1.5%的通膨預期值，美國10年期公債的殖利率至少應為3%至3.5%。由於美國聯準會(Fed)的量化寬鬆措施、美國經濟趨緩，加上市場對信貸需求較為疲弱，使得美國10年期公債殖利率在2012年曾下滑至1.4%，在2013年初，美國10年期公債殖利率回升至1.7%，而今年第二季美國聯準會(Fed)釋出QE退場的訊息之後，利率更一度攀升至2.7%以上。雖然，未來利率應不至於會呈現直線上揚的走勢，但我們認為利率需要進一步上升，因為目前的利率水平並未能反映正常的經濟狀況。

焦點二》在利率上升環境中出現較大跌幅的資產類型

在美國公債殖利率上升的環境中，投資人普遍認為政府債券，尤其是長期公債會遭受較大的衝擊。隨著殖利率的上升，台灣核備銷售的政府債券型基金(包含美元政府債券型基金、歐元政府債券型基金及英鎊政府債券型基金組別)確實受到了影響，截至今年8月9日止，該類基金自今年5月以來的原幣別報酬率平均下跌3.12%。然利率的上升不僅衝擊到公債的報酬表現，事實上，新興市場債券、公用事業股票等其它類型資產也出現了下跌的走勢。以下我們列出一些在近期遭受到較大衝擊的資產類型。不過，投資人應留意的是，其中某些資產類型會出現損失，利率上升並非是唯一的因素，倘若未來利率一如預期出現上升，並不代表這些資產一定會有相對應的下跌走勢。

通膨連結債券

通膨連結債券對利率走勢相當敏感，由於大部份的通膨連結債券的存續期間較長(約6至10年)，加上該類型債券的殖利率較低，因此在近期利率上升的情況下，該類型債券出現了較大的下跌走勢。不過，全球經濟成長趨緩使得通貨膨脹率處於較低水平，可能才是真正導致通膨連結債券表現不佳的原因。

關注重點:通膨連結債券仍是對抗通膨最直接的工具，因此該類型資產仍具有其投資價值。但通膨連結債券近期不佳的表現，卻反映了在某些市場環境下，該類型債券較容易出現下跌的情況。投資人在進行通膨連結債券的投資前，應先瞭解自身是否具有短期或較長期的通膨避險需求，以決定合適的投資期間。

新興市場債券

在近期利率反彈的情況下，新興市場債券，尤其是以當地貨幣計價的新興市場債券出現大幅跌勢。下列兩項因素是導致新興市場債券下跌的主要原因:第一，美國公債殖利率上升，使得新興市場債券較不具有投資吸引力。當新興市場債券的殖利率僅較美國公債或信用評級較高的公司債券高了幾個百分點，將不足以彌補新興市場債券所帶來的風險。第二，新興市場貨幣兌美元匯率出現貶值，亦拖累了以新興市場當地貨幣計價債券的報酬表現。

關注重點:近期新興市場債券的波動走勢，提醒了投資人該類型債券殖利率較高，但風險性亦較高的特性。但這並不意味著投資人應立即賣掉自身所投資的新興市場債券型基金(事實上，一些市場專家認為近期新興市場債券的下跌創造了投資機會)，但持有新興市場債券型基金的投資人，仍應多加檢視該類型資產在自身投資組合中的定位。另外，以新興市場當地貨幣計價的基金會具有較大的貨幣波動風險，也是投資人需多加留意的部份。

新興市場股票

利率上升，並非是造成新興市場股票出現較大跌勢的唯一原因，印度、中國等主要市場經濟成長趨緩、新興市場貨幣相對美元貶值等因素，亦對新興股票市場表現造成衝擊。

關注重點: 儘管新興市場經濟成長趨緩是導致近期新興市場股票下跌的原因之一，但我們認為相較於以經濟成長率來預測新興市場股市未來的表現，股市的證券評價價值應會是較佳的預測指標。雖然，新興市場的總體經濟情勢不若以往樂觀，但證券評價價值的下跌卻可能使新興市場股票的投資價值浮現。

公用事業股票

在過去的幾年內，市場利率持續處於偏低水平。在這樣的情況下，投資人開始追尋配息率較高的股票如公用事業類股。事實上，該類型標的不僅具有較高的配息率，其所具有的資本增長潛力也較債券來的高，但配息型股票卻往往會因市場利率的上升而遭受衝擊。

關注重點:投資於公用事業類股時，投資人應先關注該類型股票的證券評價水平。截至今年8月9日止，美國晨星研究範圍內的公用事業類股的平均股價約被市場高估4%。另外，由於公用事業類股對利率走勢的敏感度較高，因此投資人也需留意該類型股票在自身投資組合中所佔的比重是否過高。

REITs與房地產股票

在2009年之後，房地產股票價格持續被市場大幅高估，是導致房地產股票近期遭到市場拋售的主要原因之一。另外，雖然REITs的殖利率通常會高於高信評債券，但在利率上升的環境下，REITs卻不免受到衝擊。

關注重點:

房地產股票在經歷了近期的下跌走勢之後，其股價被高估的情況已有所緩減。截至2013年8月9日，美國晨星研究範圍內的房地產股票的平均股價與公平價值相當接近。不過，我們仍預期未來利率若出現上升，將會不利於房地產股票與REITs的報酬表現。

總而言之，在美國QE退場疑慮的壟罩下，投資人應密切觀察美國經濟與美國聯準會(Fed)的貨幣政策動向。同時，投資人也可趁這個時機好好的檢視自身的投資組合，並適當地調整自身的投資部位。